曾被譽(yù)為“心血管第一股”的樂(lè)普醫(yī)療，如今正面臨上市16年以來(lái)的最嚴(yán)峻考驗(yàn)。

近日，樂(lè)普醫(yī)療發(fā)布2024年年度報(bào)告：營(yíng)業(yè)總收入61.03億元，同比下降23.52%；歸母凈利潤(rùn)2.47億元，同比下降80.37%；扣非凈利潤(rùn)2.21億元，同比下降80.28%。

然而一年前，董事長(zhǎng)蒲忠杰還在業(yè)績(jī)會(huì)上信誓旦旦地宣稱(chēng)“2024年凈利潤(rùn)目標(biāo)20億-22.5億”。

如今，20億變2億，業(yè)績(jī)承諾縮水超90%，前后對(duì)比反差讓人大跌眼鏡！

進(jìn)入2025年，樂(lè)普醫(yī)療的頹勢(shì)仍未止步。

一季報(bào)顯示，公司一季度營(yíng)收17.36億元，同比下降9.67%；歸屬凈利潤(rùn)3.79億元，降幅21.44%。

連續(xù)兩年的業(yè)績(jī)下滑，疊加2024年的“斷崖式”暴跌，樂(lè)普醫(yī)療的財(cái)務(wù)健康度已亮起“紅燈”。

樂(lè)普醫(yī)療 1999 年起家，早期靠心血管支架等產(chǎn)品打天下，2009 年登陸創(chuàng)業(yè)板成為 “心血管第一股”，奠定行業(yè)龍頭地位。近年來(lái)，開(kāi)始玩起了分拆子公司的資本游戲，目前“樂(lè)普系”已有四家上市公司，一家IPO終止的公司，兩家正在IPO的公司。妥妥的 “分拆專(zhuān)業(yè)戶”。

多輪操作下，樂(lè)普在分拆領(lǐng)域已形成成熟的操作模式，這一模式的核心在于：通過(guò)并購(gòu)整合成熟資產(chǎn)，分拆后利用資本市場(chǎng)估值差實(shí)現(xiàn)二次融資。

歷經(jīng)多年分拆上市，蒲氏家族已構(gòu)建起橫跨A股、港股的醫(yī)療資本網(wǎng)絡(luò)。

作為樂(lè)普系第二家分拆上市的子公司，心泰醫(yī)療繼承了樂(lè)普在心血管方向的核心優(yōu)勢(shì)，致力于結(jié)構(gòu)性心臟病的介入醫(yī)療器械的研發(fā)、制造。其產(chǎn)品線涵蓋三大結(jié)構(gòu)性心臟病介入領(lǐng)域：先天性心臟病、心源性卒中及瓣膜病。

作為樂(lè)普系最賺錢(qián)的子公司，心泰醫(yī)療 2024 年全年?duì)I收 4.72 億，同比漲了 44.4%；凈利潤(rùn) 2.46 億，暴增 62.22%，；毛利率達(dá) 89.8%，增速與毛利率均遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平。

然而，心泰醫(yī)療 70.6% 的收入依賴先天性心臟病封堵器，而該市場(chǎng)規(guī)模僅約 10 億元，增長(zhǎng)天花板明顯。僅靠單一產(chǎn)品“單腳走路”風(fēng)險(xiǎn)激增。

心泰醫(yī)療的高毛利本質(zhì)是 “技術(shù)壟斷 + 政策紅利” 的產(chǎn)物，但在集采常態(tài)化、技術(shù)迭代加速的背景下，這一優(yōu)勢(shì)正快速消退。

在費(fèi)森尤斯、貝朗、威高等巨頭壟斷市場(chǎng)的血液凈化領(lǐng)域，睿健醫(yī)療 2024 年?duì)I收 4.11 億元（+19%），但仍面臨雙重壓力。

價(jià)格戰(zhàn)：根據(jù)招股書(shū)，2021年至2024年1-9月，睿健醫(yī)療血液透析器的單價(jià)從31.21元/支降至27.37元/支，同期血液灌流器單價(jià)從169.41元/支降至147.32元/支。

對(duì)于睿健醫(yī)療而言，降價(jià)是一把“雙刃劍”，一面助推了總體銷(xiāo)售量增長(zhǎng)，一面也導(dǎo)致了利潤(rùn)損失。

獨(dú)立性爭(zhēng)議：2024 年前三季度關(guān)聯(lián)交易占比 7.71%，核心高管仍在樂(lè)普醫(yī)療領(lǐng)薪，被質(zhì)疑 “依附母公司生存”。

盡管樂(lè)普系戰(zhàn)隊(duì)聲勢(shì)浩大，但樂(lè)普的2024并不順利。

樂(lè)普醫(yī)療的三大業(yè)務(wù)板塊——醫(yī)療器械、藥品、醫(yī)療服務(wù)及健康管理，在2024年均遭遇重創(chuàng)。

醫(yī)療器械板塊作為收入支柱，2024年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收33.26億元，同比下降9.47%。

藥品板塊的下滑最為慘烈。2024年，該板塊營(yíng)收17.58億元，同比暴跌42.25%。其中，制劑（仿制藥）收入14.09億元，降幅達(dá)46.5%。

醫(yī)療服務(wù)及健康管理板塊亦未能幸免，2024年?duì)I收10.19億元，同比下降19.24%。

藥品賣(mài)不動(dòng)了 —— 零售渠道庫(kù)存太多，發(fā)貨量猛降，雖然心臟介入業(yè)務(wù)還在漲（結(jié)構(gòu)性心臟病收入漲了 54.89%），但抵不住藥品拖后腿。

再加上存貨和商譽(yù)減值，利潤(rùn)直接被砍一刀。并且，盡管心血管植介入業(yè)務(wù)仍是核心，但體外診斷、外科麻醉等細(xì)分領(lǐng)域增長(zhǎng)乏力，反映出公司在創(chuàng)新產(chǎn)品迭代上的滯后。

睿健醫(yī)療沖北交所，但核心高管工資還靠樂(lè)普發(fā)，關(guān)聯(lián)交易雖降到 7.71%，但獨(dú)立性還是被質(zhì)疑。

此外，樂(lè)普的資產(chǎn)負(fù)債率從 2019 年的 39% 漲到 2023 年的 54%，頻繁分拆說(shuō)不定是為了緩解融資壓力，但過(guò)度的分拆上市是否會(huì)導(dǎo)致 “老母親” 被掏空，只能說(shuō)冷暖自知。

2024 年樂(lè)普醫(yī)療股價(jià)持續(xù)下跌，市值縮水至200億元左右。

匪夷所思的是，在業(yè)績(jī)發(fā)布后的第一個(gè)開(kāi)盤(pán)日，也就是4月21日，樂(lè)普醫(yī)療的股價(jià)竟然上漲了1.75%至11.06元/股，但相較于2020年7月的最高點(diǎn)（44.88元/股），跌幅高達(dá)75%。

與此同時(shí)，微創(chuàng)醫(yī)療借集采機(jī)會(huì)將心臟支架在市場(chǎng)加速放量，集采落地后微創(chuàng)醫(yī)療冠脈支架在中國(guó)市場(chǎng)占比迅速攀升。

與樂(lè)普醫(yī)療類(lèi)似，微創(chuàng)醫(yī)療也是通過(guò)分拆多家子公司進(jìn)行商業(yè)版圖擴(kuò)張。

2019年至2022年期間，微創(chuàng)醫(yī)療成功分拆出了5個(gè)IPO，分別是心脈醫(yī)療、微創(chuàng)腦科學(xué)、心通醫(yī)療、微創(chuàng)機(jī)器人、微電生理，累計(jì)融資超20億美元，被業(yè)界奉為“分拆狂魔”。

但因過(guò)度分拆所產(chǎn)生的高昂投入成本也直接將微創(chuàng)拖倒。

目前，微創(chuàng)子公司中僅心脈醫(yī)療、微電生理實(shí)現(xiàn)短暫盈利，其余已持續(xù)虧損多年。作為母公司的微創(chuàng)只能持續(xù)輸血，逐漸被掏空。

2024年，微創(chuàng)醫(yī)療短期債務(wù)就高達(dá)7.43億美元。

期間為了緩解微創(chuàng)的資金壓力，先有心脈醫(yī)療公布2023年年報(bào)后宣布大手筆分紅，分紅比例接近2023年凈利潤(rùn)的50%，義無(wú)反顧反哺持有其45+%股權(quán)的微創(chuàng)母公司。

后有心通醫(yī)療、微電生理等子公司批量向微創(chuàng)醫(yī)療“買(mǎi)地、買(mǎi)房”。但面對(duì)龐大的資金缺口，依舊杯水車(chē)薪。

最終只能通過(guò)向高瓴資本“借新還舊”暫時(shí)化解。

更為嚴(yán)峻的是，若2026年微創(chuàng)醫(yī)療無(wú)法實(shí)現(xiàn)盈利9000萬(wàn)美元的承諾，“債主”高瓴資本有權(quán)要求提前還款，可能觸發(fā)微創(chuàng)連鎖債務(wù)危機(jī)。

微創(chuàng)醫(yī)療的前車(chē)之鑒時(shí)刻提醒著樂(lè)普醫(yī)療在“分拆”的道路上，需平衡“規(guī)模擴(kuò)張”與“盈利可持續(xù)性”之間的結(jié)構(gòu)性矛盾，避免重蹈覆轍。

在此危急存亡之秋，樂(lè)普醫(yī)療迎來(lái)“變”與“革”。

1、組織架構(gòu)重塑

把原來(lái)分散在各職能部門(mén)的，并由不同總部領(lǐng)導(dǎo)負(fù)責(zé)的職能部門(mén)，統(tǒng)一職能組建集團(tuán)運(yùn)營(yíng)中心，搞數(shù)字化管理；

2、技術(shù)攻堅(jiān)

外周血管沖擊波球囊、無(wú)創(chuàng)血糖儀等新品獲批，TAVR 瓣膜產(chǎn)品于 2024 年底拿證，瞄準(zhǔn)高端市場(chǎng)；

3、戰(zhàn)略收縮

布局消費(fèi)醫(yī)療產(chǎn)品，降低醫(yī)保依賴。戰(zhàn)略性拓展眼科等高增長(zhǎng)領(lǐng)域，優(yōu)化競(jìng)爭(zhēng)激烈的紅海業(yè)務(wù)；

4、加速出海

通過(guò)全球化業(yè)務(wù)拓展，分散單一市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)；

樂(lè)普醫(yī)療的暴跌揭示了醫(yī)械行業(yè)的深層矛盾：當(dāng)資本運(yùn)作超越技術(shù)創(chuàng)新，當(dāng)分拆套利取代產(chǎn)業(yè)深耕，企業(yè)終將為 “規(guī)模崇拜” 付出代價(jià)。

對(duì)于投資者而言，需警惕 “分拆專(zhuān)業(yè)戶” 的估值泡沫，聚焦子公司核心技術(shù)壁壘（如心泰醫(yī)療的封堵器、樂(lè)普生物的 ADC 藥物）及商業(yè)化能力。

而對(duì)于行業(yè)而言，這一案例為 “資本孵化” 模式敲響警鐘 —— 唯有平衡規(guī)模擴(kuò)張與盈利可持續(xù)性，才能在集采常態(tài)化與技術(shù)迭代浪潮中守住生存底線。